El 29 de julio, la Comisión de Bolsa y Valores de Estados Unidos (SEC) marcó un hito significativo al aprobar los mecanismos de creación y redención en especie para los productos cotizados en bolsa (ETP) de Bitcoin y Ethereum al contado. Esta decisión representa un cambio fundamental en la estructura de los vehículos de inversión en criptoactivos.

Un nuevo paradigma para los ETP de criptomonedas

La nueva normativa sustituye el modelo basado únicamente en efectivo, utilizado en la primera ola de ETP de criptomonedas. Con esta medida, la SEC alinea el marco regulatorio para los fondos de activos digitales con los estándares existentes para los ETP de materias primas, como el oro. Paul S. Atkins, presidente de la SEC desde abril, enfatizó que esta iniciativa forma parte de un esfuerzo más amplio para establecer un marco cripto “adecuado para su propósito”.

La orden de la SEC también incluye aprobaciones complementarias, como las solicitudes de ETP mixtos de Bitcoin y Ethereum, opciones sobre ciertos ETP de Bitcoin al contado y límites de posición elevados para estos derivados, acercándose al umbral genérico de 250,000 contratos que se observa en los mercados tradicionales de materias primas. Estos ajustes buscan armonizar el ecosistema de derivados de criptomonedas con el de los ETP de activos físicos de larga data, siguiendo una serie de solicitudes de intercambios que indicaban su preparación regulatoria para operar con flujos en especie.

Mecanismos en especie: Eficiencia y costos reducidos

A diferencia de las estructuras basadas en efectivo, donde los participantes autorizados (AP) envían moneda fiduciaria y dependen de un agente del fondo para ejecutar compras de criptomonedas en mercados abiertos, los mecanismos en especie permiten a los AP entregar o recibir directamente el activo subyacente, ya sea Bitcoin o Ethereum.

Este modelo elimina la necesidad de que el fondo realice operaciones de mercado, permitiendo a los participantes utilizar sus canales de suministro existentes, como los mercados extrabursátiles (OTC), inventario interno o acuerdos de préstamo. El resultado es una reducción típica de los costos de transacción, menores diferenciales de oferta y demanda, y una mejora en el seguimiento del valor liquidativo (NAV), tal como se ha observado en ETF de materias primas como el SPDR Gold Shares.

Impacto en el mercado: Flujos operativos y liquidez

El cambio operativo modifica los flujos del mercado primario para los AP enfocados en el arbitraje. Bajo el modelo en especie, los AP pueden vender en corto el ETF y obtener cripto directamente para la creación cuando surgen primas, o canjear acciones del ETF por cripto cuando aparecen descuentos. Esto elimina el retraso en la ejecución y el riesgo de base asociados con las liquidaciones en efectivo, creando oportunidades de cobertura más limpias utilizando futuros de CME. Con el interés abierto en los derivados de Bitcoin de CME cerca de máximos históricos a mediados de 2025, la liquidez parece suficiente para respaldar estos cambios.

El mecanismo revisado también altera la interacción de los flujos de ETF con los mercados de criptomonedas al contado. En el modelo anterior, las compras o redenciones por parte del fondo introducían presión directa de compra/venta en los intercambios, lo que a menudo influía en los movimientos de precios a corto plazo.

Ahora, los AP pueden cumplir sus obligaciones de activos a través de canales OTC, reduciendo así la huella en el mercado y potencialmente suavizando la volatilidad durante días de alto volumen. Esto refleja el uso de redes OTC en el mercado de lingotes para liquidar los flujos de ETP de oro, limitando el estrés en el libro de órdenes público.

Potencial de entrada de capital masivo

A medida que la infraestructura madura, diversas métricas informarán el impacto de la decisión de la SEC en el mercado. Estas incluyen el comportamiento de la prima y el descuento de los ETF en relación con el NAV, el diferencial entre los futuros de CME y los precios al contado, y las métricas de profundidad en los principales mercados de operación en USD. Los analistas observarán si la actividad del mercado OTC aumenta en días de alta creación y si la liquidez de los intercambios públicos se vuelve más resiliente.

Mecánicamente, el cambio puede reducir ligeramente el impacto directo de los flujos de ETF en los intercambios, amortiguando los efectos de precios a corto plazo de la actividad del mercado primario. Sin embargo, las implicaciones más amplias apuntan a una mayor escalabilidad.

Menores costos, arbitraje más limpio y herramientas de cobertura mejoradas incrementan el atractivo de estos vehículos para los inversores institucionales. Si estas ventajas se traducen en entradas netas sostenidas, la presión alcista sobre la demanda de Bitcoin y Ethereum al contado podría ser sustancial.

Los datos de flujo de ETF de principios de 2025 ya indican una correlación estrecha entre las entradas netas y la apreciación del precio de Bitcoin. Al optimizar las operaciones de los fondos, el modelo en especie reduce las barreras para asignaciones mayores y permite un comportamiento de precios más predecible.

La adición de opciones y límites de derivados más altos apoya aún más el posicionamiento institucional, recordando cómo las innovaciones de acceso ayudaron a escalar las exposiciones de materias primas en el pasado. La revisión regulatoria moderniza efectivamente la infraestructura de los ETP de criptomonedas.

Al permitir las creaciones y redenciones en especie, la SEC ha creado un camino para que la demanda fluya de manera más eficiente hacia los activos digitales, reduciendo la fricción sin alterar la tesis subyacente: los flujos mueven los mercados, y la estructura determina cuánto de ese flujo llega a la cadena.

En última instancia, para que los ETF de Bitcoin compitan en tamaño con los fondos más grandes del mundo por activos bajo gestión (AUM), las creaciones y redenciones en especie son una necesidad. Las oportunidades operativas son inmensas, y la eficiencia que aporta este cambio es esencial para atraer capital adicional.

El ETF más grande por AUM es el ETF S&P 500 de Vanguard (VOO), que gestiona 714 mil millones de dólares. En comparación, el ETF de criptomonedas al contado más grande, BlackRock (IBIT), actualmente controla 86 mil millones de dólares. Si el precio de Bitcoin continúa su ascenso, el IBIT podría alcanzar los 200,000 dólares, lo que lo posicionaría entre los 10 principales ETF por activos, incluso sin entradas adicionales. Si los flujos continúan junto con la apreciación del precio de BTC en los próximos años, una contracción de la oferta se vuelve casi inevitable.